22.01.2022 12:07

USD

EUR

Казань

Компания РУСАЛ отчиталась за 1К12 по МСФО

Полезное 15:36, 15.05.2012

Вчера РУСАЛ опубликовал слабые финансовые результаты за 1К12 по МСФО, отразившие сокращение рентабельности и рост долговой нагрузки. Несмотря на благоприятную структуру долга в связи с рефинансированием краткосрочной задолженности, приходящейся к погашению в 2012 г., и ковенантные каникулы, мы продолжаем считать кредитный профиль РУСАЛа уязимым. Соответственно, премия в размере 480 б.п., которую предлагают облигации компании к кривой ОФЗ, видится нам обоснованной компенсацией за кредитный риск.
Резкое снижение EBITDA. В 1К12 выручка РУСАЛа возросла на 2.7% по сравнению с 4К11 до $2.88 млрд, причем в связи с неблагоприятной рыночной конъюнктурой рост выручки был обеспечен увеличением физического объема продаж на 9% за счет дополнительного объема, нереализованного в 4К11, в то время как в 1К12 производство алюминия снизилось на 1%. В связи с увеличением расходов (в первую очередь себестоимости за счет роста расходов на сырье и энергию) EBITDA РУСАЛа квартал к кварталу сократилась на 38% до $237 млн, а рентабельность по EBITDA в 1К12 составила скромные 8.2% против 13.6% кварталом ранее и 22.8% в 1К11.
Несмотря на невысокие риски рефинансирования, кредитные метрики под давлением. С начала года совокупный долг РУСАЛа практически не изменился, так же как и объем чистого долга. В то же время, в связи с сокращением операционной прибыли долговая нагрузка компании в терминах Чистый долг/EBITDA на 30 марта 2012 г. увеличилась до 5.4х против 4.4х на начало года. Тем не менее, среди позитивных моментов мы отмечаем возможности компании по привлечению средств для рефинансирования. Так, в 1К12 РУСАЛ погасил транш по синдицированному кредиту в размере $500 млн за счет нового кредита, привлеченного в Сбербанке, рефинансировав, таким образ, весь краткосрочный долг, приходящийся к погашению в текущем году.
«Условные» ковенантные каникулы. В связи с ростом долгового бремени РУСАЛ решил воспользоваться полученной в начале этого года возможностью установить ковенантные каникулы по синдицированному кредиту на срок 12 месяцев, начиная с 30 марта 2012 г. В течение этого периода долговые коэффициенты РУСАЛа тестироваться не будут. В то же время, за отказ кредиторов от требования досрочного погашения синдицированного кредита объемом $4.75 млрд РУСАЛу придется заплатить. Так, если в течение «каникул» коэффициент долговой нагрузки превысит 4.0х, процентная ставка по кредиту увеличится на 55 б.п., при превышении уровня 4.5х ставка будет повышена на 95 б.п., при росте выше 5.0х ставка будет повышена на 140 б.п. Оговоримся, однако, что алгоритм расчета уровня долговой нагрузки компанией для целей ковенант отличается от применяемого нами. Так, компания сообщила, что по итогам 1К12 процентная ставка повышена не будет. Учитывая, что коэффициент покрытия процентных платежей у РУСАЛа находится ниже комфортного уровня 2.0х, увеличение стоимости долга может оказать дополнительное давление на кредитные метрики компании.
Нестабильность на рынке металлов – дополнительный повод избегать позиций в облигациях РУСАЛа. Менеджмент РУСАЛа ожидает, что в ближайшие месяцы цены на алюминий будут оставаться под давлением, прежде всего из-за снижения спроса на алюминий со стороны крупнейшего потребителя – Китая. Можно ожидать, что EBITDA компании во 2К12 будет на уровне 1К12, что подразумевает EBITDA за 1П12 порядка $500 млн при совокупном долге на уровне $11 млрд. Мы не ожидаем улучшения кредитных метрик РУСАЛа в ближайшее перспективе и не исключаем, что через 12 месяцев компания вновь вернется к дискуссии с кредиторами по вопросу смягчения ковенант. Несмотря на хорошие отношения с госбанками, мы продолжаем считать кредитный профиль РУСАЛа уязвимым. Соответственно, премия в размере 480 б.п., которую предлагают облигации компании к кривой ОФЗ, видится нам обоснованной компенсацией за кредитный риск.
Мария Радченко, аналитик ФГ БКС

Новости партнеров